Sabesp – Regulação com Emoção

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Sabesp, maior empresa de saneamento no Brasil, agora faz parte dos investimentos da Versa. A Cia é controlada pelo estado de São Paulo e tem o negócio altamente regulado. Investimos na empresa devido às perspectivas de retomada dos clientes comerciais, que pagam tarifas mais altas que os residenciais, e de um reajuste tarifário até 2022 superior a 10%, mas ainda abaixo do especificado inicialmente pelo regulador.

A tarifa cobrada pelo fornecimento de água para residências e empresas é reajustada em termos reais  a cada 4 anos e aumenta ou diminui conforme os investimentos feitos pela companhia no período. O último processo de revisão tarifária terminou em abril e a Arsesp (Agência Reguladora de Serviços Públicos do Estado de São Paulo) definiu um reajuste de +7,6% nominal neste ano. Já para 2022 em diante a Arsesp definiu uma receita mínima para a empresa que implicaria em aumento adicional de 15%. Tal reajuste é improvável em ano eleitoral, por isso assumimos +5,5% (1,5% em termos reais) conservadoramente.

Desde o último ciclo de reajustes vem ocorrendo a discussão de como aumentar o potencial de investimento da Sabesp para que a universalização do tratamento de esgoto no Estado de São Paulo seja mais rápida. Dois modelos são discutidos: a criação de uma holding controladora da Sabesp na qual o Estado de São Paulo aceitaria um sócio estratégico mas continuaria majoritário, e a privatização através da venda de parte ou toda participação do Estado. 

A privatização das empresas de saneamento foi viabilizada pelo novo marco de saneamento, sancionado em julho de 2020. Em abril deste ano o Estado do Rio de Janeiro privatizou a CEDAE. Arrecadou R$22 bilhões em outorgas para o Governo do Estado, e estabeleceu compromisso de investimento de R$27 bilhões no período de concessão e universalização da cobertura de esgoto até 2030. O BNDES divulgou um cronograma agressivo de novos leilões de concessões para este ano, incluindo o Amapá, Porto Alegre e Alagoas. O governo do Rio Grande do Sul, por sua vez, anunciou em março* a intenção de abrir o capital da Corsan (concessionária de saneamento) com a perda de controle do Governo, modelo que pode ser seguido pela Sabesp. A bem-sucedida venda da CEDAE dá indícios do potencial da privatização da empresa paulista. Ainda assim, o Governo de São Paulo ainda não se decidiu.

Nosso cenário base para o investimento não conta com a privatização da Sabesp, tampouco com todo o aumento de tarifas permitido para 2022. Mesmo assim calculamos que o valor atual da empresa está atrativo. Nesse setor o múltiplo mais analisado é a TIR real. A taxa interna de retorno (TIR) de uma empresa é a taxa de desconto dos fluxos de caixa projetados que igualam o somatório dos fluxos ao valor de mercado da empresa. Em outras palavras, a TIR real é a remuneração além da inflação do investidor na ação caso os fluxos de caixa projetados se realizem. Estimamos a TIR real atual da Sabesp em 10,8%, prêmio de 6,0% em relação ao retorno de um título público com vencimento longínquo (NTNB 2050). 

Temos convicção que o melhor desenlace para a população do Estado de São Paulo, tanto em relação à tarifa quanto para a expansão da rede e qualidade de serviço, será a privatização da Sabesp. Vemos, entretanto, a eventual privatização ou mesmo o reajuste “justo” na tarifa da empresa como a “cereja do bolo” da tese de investimento.


*O Governador Eduardo Leite anunciou e explicou sua decisão num vídeo que também esclarece alguns pontos importantes sobre o novo marco do saneamento:

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