O resultado da Porto Seguro no 1Q19 trouxe sinais claros de aumento da competição no principal negócio da Cia, o segmento de seguro auto, em linha com nossa expectativa ao vender as ações a descoberto em setembro/2018 (leia mais aqui). Contudo, a empresa vem compensando os desafios do seu core business com reduções de despesas operacionais e melhorias nos outros segmentos que atua (seguro saúde, seguro odontológico, seguro de vida, cartão de crédito, telefonia móvel). Além disso, seu resultado financeiro foi forte, com rentabilidade de 154% do CDI no 1Q19. Com isso o lucro líquido, reportado em R$299 milhões, cresceu +8% a/a e veio em linha com a expectativa do mercado para o trimestre.
Seguro auto – A Porto foi para o combate
Os prêmios auferidos no negócio de seguro automóvel consolidado caíram -2% a/a, apesar de um crescimento de +6% na frota de veículos segurada da companhia. Crescimento de frota com redução de prêmios é sinal de queda de preços. Importante destacar que a marca flagship da companhia (Porto), conhecida por ter um posicionamento mais premium, teve o pior desempenho de todas: queda de prêmios auferidos de -5% e crescimento de frota de +2%. As marcas mais baratas tiveram um desempenho melhor. A Azul teve aumento de prêmios auferidos de +1% e crescimento de frota de +7%. A marca Itaú teve redução de prêmios auferidos de -1% e crescimento de frota segurada de +10%. Mesmo com queda de preços na marca mais nobre, houve migração para planos mais baratos, com cobertura menor.
Por que os preços estão caindo?
O maior desafio do segmento de seguro auto hoje é o envelhecimento da frota de veículos, devido ao grande número de veículos 0km vendidos entre 2009 e 2013. Ao passarem da idade de fazer seguro (até 8 anos), esses veículos saem da frota segurada em uma magnitude maior que a entrada de novos veículos na frota, mesmo com a venda de veículos novos crescendo ~10% a/a em 2019. Além disso, as mudanças no perfil da mobilidade urbana, favorecendo uso de aplicativos de carona em detrimento do uso do carro próprio, tendem a conter o avanço do seguro auto na medida que direcionam a frota circulante para empresas de aluguel de veículos, que não contratam seguro.
Como mostram os resultados recentes da Porto Seguro, a empresa está combatendo esse desafio com queda de preços ou critérios menores para aprovação de clientes. Do ponto de vista estratégico, admitimos que pode fazer sentido. O cliente Porto Seguro é fiel. Conquistá-lo nos períodos difíceis do setor pode trazer bons frutos para a Cia quando o mercado melhorar. Mas a queda de preços impacta, de forma relevante, os resultados de curto prazo. E enquanto o envelhecimento da frota é temporário, as mudanças na mobilidade vieram para ficar.
A evidencia está na sinistralidade!
A sinistralidade do seguro auto da Porto Seguro aumentou de 53% no 1Q18 para 58% no 1Q19. A piora ocorreu em todas as marcas, mas a marca de combate Azul teve o pior desempenho: sinistralidade saiu de 55% no 1Q18 para 63% no 1Q19. É claro que as chuvas intensas no 1Q19 impactaram esse resultado, aumentando a frequência de sinistros. Mas a redução de preços certamente teve seu impacto, pois a sinistralidade é calculada como custo de sinistros / receita de prêmios. Um sinal de que o efeito preço foi maior que o efeito sinistros: a sinistralidade da companhia aumentou enquanto a de seus competidores reduziu. A sinistralidade do mercado caiu de 66% no 1Q18 para 63% no 1Q19 (veja as Figuras 1 e 2). Qual é o resultado disso para a Porto Seguro? O lucro operacional de seguros caiu -30% a/a no 1Q19.
Figura 1: Sinistralidade Auto Porto Seguro (%)
Fonte: Porto Seguro
Figura 2: Sinistralidade Auto Porto vs. Mercado
Fonte: Porto Seguro
Seguimos vendidos à descoberto na Porto Seguro
Os resultado recentes demonstram um desafio importante para o principal negócio da Porto Seguro. Temos ciência de que se trata da melhor empresa de seguro auto no país, com posicionamento estratégico adequado para esse período, e com compensações vindo dos outros negócios. Mas tudo tem preço. Em termos de P/L, as ações da Porto Seguro negociam à um prêmio de 15-20% para seu histórico. É um valuation esticado se considerarmos que, com os desafios do seguro auto, o crescimento de lucros da Cia deve ser menor nos próximos anos vs. seu histórico. Estimamos que a frota segurada nacional deve continuar encolhendo em 2020 e 2021, estendendo um ambiente competitivo mais acirrado por pelo menos mais 2 anos.
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