Maio foi um mês negativo para ativos de risco no Brasil, que não surfaram a melhora dos mercados lá de fora. Nos EUA, a acomodação da inflação e de alguns dados de atividade ajudaram a reverter parte da subida da curva de juros que havíamos visto em abril. O alívio com a inflação e juros contribuíram para alta de +4,8% para o principal índice de ações americano (S&P 500). A despeito deste alívio, os ativos brasileiros exibiram discreta piora: o Ibovespa caiu -3,0%, o câmbio se depreciou 1,3% e os juros pré-fixados mais longos subiram levemente. 

De imediato, a política monetária foi o fator mais impactante. No início do mês, o Copom decidiu reduzir o ritmo de corte da taxa SELIC para 25 pontos base, sem indicar que novos cortes ocorrerão. Embora a decisão não tenha sido tão surpreendente, o dissenso dentro do comitê, com membros recém-indicados votando por uma queda de 50 pontos base, contrariando a maioria, foi visto por parte do mercado como um sinal de que a política monetária poderia se tornar mais frouxa e leniente com a inflação nos próximos anos. Vale lembrar que, em abril, a desconfiança estava mais centrada na política fiscal, devido à revisão das metas de resultado primário para 2025 em diante. Como resultado dessa deterioração nas expectativas, as projeções de inflação para 2025 e 2026 no relatório Focus mostraram uma subida gradual, para 3,8% e 3,6%, respectivamente. No jargão econômico, essas expectativas estão desancoradas em relação à meta de 3,0%, exigindo uma postura mais firme do Banco Central neste e no próximo ano para evitar piora. Nesse contexto, a expectativa de cortes na Selic tem sido questionada: a curva de juros já embute chances altas de não haver mais nenhum corte nem no próximo ano.

Apesar dos óbvios desafios econômicos de médio e longo prazo, entendemos que os prêmios de risco e a precificação dos juros futuros no Brasil permanecem significativamente descolados da realidade externa e dos fundamentos. Do lado da inflação, os dados recentes continuam compatíveis com a meta, e até mais próximos dela do que a maioria dos outros países emergentes comparáveis. No entanto, a taxa de juros esperada está muito acima da média dessa mesma amostra. No gráfico abaixo, vemos que o núcleo da inflação (inflação cheia excluindo preços de alimentos e energia) no Brasil está em 2,8%, contra uma meta de 3,0%, mas os juros esperados para o final de 2025 (mediana da pesquisa Bloomberg entre economistas) estão em 9,25% ao ano. Para comparação, no México, a inflação está em 4,1% (meta de 3,0%), mas os juros esperados são 8%. Na Colômbia, a inflação está em 5,9% (meta de 3,0%) e os juros esperados são de 6,1%. Na África do Sul, a inflação está em 5,9% (meta de 4,5%) e os juros são 7%.

Do lado da política fiscal, é importante destacar que o recente ajuste das metas de resultado primário não foi propriamente uma surpresa, já antecipada pelos economistas desde o ano passado. Por outro lado, os dados recentes de arrecadação tem surpreendido positivamente, sugerindo que as medidas arrecadatórias implementadas pelo governo estão finalmente surtindo efeito. Ou seja, é difícil afirmar que houve surpresa ou piora objetiva dos indicadores fiscais ao longo deste ano.

Resultado do Versa Institucional FIA (nossa principal carteira de ações)

Nossa principal carteira de ações, representada pelo Versa Institucional FIA, entregou retorno levemente positivo (+0,3%) em maio, desempenho superior ao Ibovespa, que caiu -3,0%. O principal ganho da carteira foi JBS, que também foi a maior alta do Ibovespa no mês. As ações da JBS subiram após a empresa divulgar resultados melhores que o esperado para o 1o trimestre. A JBS (e outras empresas como BRF) se beneficiou da queda dos preços dos grãos, insumo usado na criação de frangos e suínos e custo importante especialmente nas suas subsidiárias Seara e Pilgrim’s Pride. Tivemos contribuições também de Multilaser, Guararapes, General Motors e Trisul. Essas mais que compensaram quedas em Lojas Renner, Moura Dubeux, Vulcabras, Grupo Soma, EcoRodovias e Vittia.

Resultado dos fundos Long-Biased (carteira de ações mais alavancagem)

Apesar do desempenho levemente positivo da carteira principal de ações dos nossos fundos, tivemos retorno negativo nos fundos long-biased, devido a uma posição de hedge que temos (venda de S&P 500). Além disso, tivemos perdas em nossa exposição a contratos ligados ao índice bovespa. Nossa exposição ao índice bovespa se dá de duas formas: (1) uma posição vendida a descoberto em BOVA11 que serve de financiamento para a carteira de ações compradas; e (2) uma posição em opções de índice bovespa que serve a função de “destravar” o fundo em momentos que achamos que a bolsa está excessivamente barata. Ao longo de maio, destravamos o fundo, reagindo à queda do índice e ao “stress” generalizado (e de certa forma exagerado) do mercado com o tema inflação e juros. Com isso, o Versa teve uma perda de -7,6% e o Fit teve uma perda de -1,6% no mês

Resultado do fundo Versa Genesis

Em maio, o fundo Versa Genesis registrou uma queda de -2,6%, com contribuições negativas das posições em TIM, Ecorodovias e Sabesp.

Neste mês, decidimos retirar Sabesp da carteira do Genesis. Iniciamos a posição em Sabesp em setembro de 2020. Em maio de 2021, escrevemos um artigo detalhando por que acreditávamos que a regulação do setor de saneamento do Estado de São Paulo, apesar de seus problemas, mostrava uma certa previsibilidade no reconhecimento dos investimentos da Sabesp e, consequentemente, nos aumentos tarifários da empresa. Uma opcionalidade era a possibilidade de privatização da Sabesp.

Atualmente, a privatização da Sabesp é dada como certa e achamos que o preço atual das ações já embute uma grande probabilidade de que ela aconteça e que, após privatizada, a empresa conseguirá gerar eficiência de forma muito rápida. A empresa, mesmo como estatal, já teve alguns ganhos de eficiência; a gestão atual é comprometida com resultados, apesar de ser uma empresa estatal. Privatizá-la deve melhorar a liberdade da gestão para implementar mudanças, mas acreditamos que essas mudanças podem demorar mais que o esperado para se concretizarem.

Resultado do fundo macro Versa Tracker

O aumento das taxas de juros pré-fixadas, comentado no início da carta, impactou negativamente o resultado do Tracker, que terminou o mês com perda de -7,4%.

Agradecemos a confiança depositada.

Atenciosamente,

Equipe Versa

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