Maio foi um mês interessante para os mercados acionários no mundo. O S&P 500, principal índice de ações dos EUA, chegou a acumular queda de -5,6% até 19/maio, mas recuperou as perdas para fechar o mês praticamente no zero-a-zero. O setor com o melhor desempenho dentro do índice foi o de energia, com Exxon, Chevron e ConocoPhillips liderando as altas em compasso com o valor do barril de petróleo americano (+9,5% no mês). As empresas de energia vêm se beneficiando da escassez de produtos derivados de petróleo, principalmente o diesel. Os ganhos do setor de energia foram compensados por perdas no setor de tecnologia (de novo) e varejo/consumo, sendo o último pressionado pelo ambiente inflacionário que contaminou tanto os resultados das varejistas americanas no 1T22 quanto a perspectiva das companhias para o futuro próximo. Ações como Walmart, Target, Costco e Procter & Gamble tiveram quedas expressivas (-8% a -30%), refletindo em nossa visão dois desafios importantes para esse setor nos próximos meses: (1) a dificuldade de repasse da inflação significativa que a pandemia deixou; e (2) o remédio amargo (aperto monetário) que ainda está por vir nos EUA. Esse segundo ponto é também o principal deflator do valor das “big techs” que tanto pesam no índice S&P desde o início deste ano. Aqui no Brasil, onde a bolsa dá mais peso às empresas de commodities e bancos em relação ao S&P 500, o Ibovespa subiu +3,2%, liderado pelas ações da Petrobras, Bradesco, Itaú, Vale e Banco do Brasil. Desde o início do ano o S&P 500 acumula queda de -13,4% e o Ibovespa acumula alta de +6,2%.

Os fundos da Versa tiveram desempenho pior que a bolsa brasileira em maio. Em nosso fundo flagship, (Versa) onde o principal financiamento da carteira comprada é feito com uma posição vendida a descoberto em contratos de BOVA11, a alta do índice bovespa contribuiu negativamente para a cota em -4,33% em maio. Mesmo o fundo tendo uma posição líquida comprada (incluindo ações, opções e o short em BOVA11) nas duas principais altas do índice no mês (Petrobras e Bradesco), não conseguimos compensar a perda total em BOVA11 com a carteira de ações long, devido ao desempenho fraco de posições relevantes nossas como Grupo Soma (-6%) e BR Properties (-1%) em relação a outras ações importantes para o índice bovespa que tiveram bom desempenho no mês, como Itaú, Vale, Suzano, Renner, Localiza e PetroRio. Tivemos também uma perda em uma posição nova (e pequena) que montamos em Taurus.

As ações do Grupo Soma caíram -6% devido à persistência da inflação, vista no dado do IPCA para abril e no IPCA-15 para a primeira quinzena de maio. A inflação pior indica um cenário de continuação do aperto monetário no Brasil, o que segura o ímpeto do mercado por ações do varejo. Mantemos a posição na cia, um dos nossos principais investimentos, devido: (1) a reabertura econômica pós-covid, que tende e beneficiar o varejo vestuário; (2) a melhora do mercado de trabalho brasileiro, onde hoje temos nível de desemprego mais baixo que o visto antes da pandemia; e (3) ao valuation da cia, que negocia hoje no mesmo patamar que negociava no auge da pandemia, quando não sabíamos nem mesmo se o varejo sobreviveria os impactos do covid-19.

As ações da BR Properties caíram -1% após a empresa anunciar a venda de 12 prédios corporativos, a maior parte dos seus ativos, para a canadense Brookfield. A operação é importante para a BR Properties, que sofreu os desafios da pandemia/home office junto com um forte aumento de juros aqui no Brasil. Esses desafios fizeram o valor da BR Properties em bolsa por muitos meses não refletir bem o valor justo dos seus ativos. No fim do ano passado ficou evidente que a empresa precisaria vender ativos para resolver sua alavancagem e transformar NAV em caixa, o que beneficiaria diretamente o valor da empresa em bolsa. Essa perspectiva levou a ação a subir +56% do seu pior momento em janeiro até seu melhor momento em meados de maio. A consumação do fato fez as ações realizarem levemente, levando à queda no mês.

Por último, tivemos uma perda na posição vendida a descoberto no S&P 500. Como dissemos no início, o índice não subiu no mês. Uma posição short não deveria arcar perdas se o ativo principal não subir. O que ocorreu foi que a posição média cresceu ao longo do mês. E apesar de ter fechado o mês perto do zero-a-zero, o S&P teve queda na primeira quinzena e alta na segunda quinzena. Pegamos a alta com uma posição short maior que tínhamos na queda. A posição vendida em S&P 500 tem saldo positivo para os fundos desde seu início em dezembro do ano passado. Em maio o índice ensaiou uma recuperação que, devido à calibragem do tamanho da posição acabou por devolver um pedacinho desse ganho desde que montamos a posição. Alguns podem olhar para essa recuperação do S&P e concluir que chegou o momento de zerar a posição. Nós discordamos. Como o aperto monetário nos EUA mal começou, ainda achamos que há espaço para queda das ações americanas na medida que o grande fluxo de compras de títulos públicos do FED (quantitative easing) se reverta em venda de títulos (quantitative tightening). Em nossa visão, o desempenho forte da segunda metade de maio representa um bear market rally e não o fim propriamente dito do bear market.

Setor de Energia e a Petrobras

O maior ganho do Ibovespa e segundo maior ganho do fundo Versa em maio foi sua posição na Petrobras. As ações subiram +10,25% no mês (preços ajustados por dividendos). Nós gostamos da Petrobras pois seus ativos geram muito caixa frente a seu valor na bolsa, principalmente em ambientes de preços altos de petróleo e combustíveis como o atual. Pegando o último resultado da cia, para um trimestre com preço médio de petróleo de $101/barril (abaixo do preço atual), a empresa gera em caixa ~35% do seu valor em bolsa anualmente. No ritmo atual de distribuição de dividendos, praticamente tudo isso também está voltando para o acionista. O valuation descontado da empresa reflete o risco de algum político populista interferir na sua política de preços. Ninguém sabe se isso será feito de fato (pois existem muitas barreiras jurídicas), nem quando, nem em que grau. Mas o risco existe. Dado esse contexto, que inclui muita geração de caixa por um lado e incerteza por outro, ainda achamos o balanço levemente favorável ao investimento, o que justifica uma posição líquida comprada em Petrobras para os fundos quando consideramos o que carregamos de papéis e opções de Petrobras vs. o short indireto vindo do peso de Petrobras no BOVA11. Vale dizer que o momento atual, de problemas de oferta de petróleo e derivados mundialmente favorece ativos de energia, e há cenários em que mesmo congelando preços de combustíveis aqui no Brasil, a Petrobras permaneça “net long” petróleo devido às suas exportações. 

Uma palavra sobre Vittia/Fertilizantes

A guerra no leste europeu interrompeu a exportação de fertilizantes daquela região, causando fortes aumentos de preços desses insumos e inclusive dos preços de grãos. Temos um investimento no Grupo Vittia, principal produtor de fertilizantes especiais e biológicos no Brasil. Acreditamos estarmos em um momento positivo para o negócio de fertilizantes diante da redução de oferta de fertilizantes antes fornecida por Russia/Ucrânia. A Nutrien, citada no link da última frase, é uma das principais empresas multinacionais de fertilizantes. Ela tem se beneficiado da alta do preço dos fertilizantes mesmo em sua operação de varejo, onde em teoria ela arca com um maior custo na compra de matéria prima. O negócio de comprar, misturar e distribuir o fertilizante ficou mais valioso desde que o ambiente de negócios para seus players foi dificultado pela guerra. Além da Nutrien, temos exemplos de outras empresas do setor de fertilizantes biológicos relatando aceleração na demanda por produtos biológicos desde o início da guerra, devido ao fato de que os biológicos são produzidos com insumos brasileiros, onde não houve choque de oferta nem alta significativa nos custos e preços. O movimento acelera o principal vetor de crescimento de receita e rentabilidade que vimos na Vittia quando investimos na empresa em seu IPO em setembro de 2021. Acreditamos que a queda das ações em maio não se justifica pelo fundamento sólido (e melhorando) desse negócio que tem tudo que mais gostamos em uma tese de investimento: (1) retornos altos e barreiras de entrada; (2) crescimento; (3) valuation barato.

Perspectivas para frente

Estamos passando por um período repleto de incertezas para o investidor em renda variável. Os jornais nos dão motivos para questionar alocação nessa categoria de ativos quase todo dia, nos lembrando de: (1) inflação alta e risco de recessão no mundo todo; (2) juros subindo no ocidente; (3) covid indo e vindo na China; (4) guerra no leste europeu; (5) eleição polarizada no Brasil. Os fundos de renda variável brasileiros vêm há meses sofrendo resgates e perdendo espaço para a renda fixa, onde hoje é possível encontrar retornos em torno de IPCA +5,5% com relativamente pouco risco. Diante desse cenário nada fácil para nossa categoria, achamos importante defender o que os sócios da Versa em geral acreditam ser a melhor forma de investir o pé de meia: ações baratas de boas empresas, onde a combinação de valuation atraente e vetores de geração de valor corroboram para geração de retornos atrativos a longo prazo. Investir dessa forma nos obriga a testar nossas convicções durante os momentos em que inflação, juros, guerras e pandemias nos fazem questionar tudo. Nós concordamos que o cenário atual é desafiador. Nosso posicionamento nos fundos reflete, por exemplo, nosso receio com o impacto que o aperto monetário no mundo desenvolvido eventualmente terá sobre a bolsa americana e as commodities, que tanto se beneficiaram dos estímulos fiscais e monetários da pandemia. É por isso que nossa carteira tem menos commodities que nosso funding (BOVA11). É por isso que mantemos a posição vendida a descoberto no S&P 500. Ao mesmo tempo, não podemos deixar de investir onde acreditamos ter valor a ser capturado, seja no varejo brasileiro ou em casos específicos/isolados (como Vittia, Intelbras, Multilaser) onde acreditamos que o valuation é atraente mesmo para o cenário incerto para ações em geral. Mantemos confiança em nossa forma “value investor” de investir e em nossa carteira atual.

Mais detalhes sobre o desempenho dos fundos nas tabelas abaixo.

Agradecemos a confiança depositada.

Equipe Versa

Resultado dos fundos

Atribuição de Performance

Disclaimer: As opiniões, análises e informações contidas nesse artigo não constituem recomendação de investimento, nem tampouco material de oferta para subscrição, compra ou venda de títulos ou valores mobiliários, instrumentos financeiros, cotas em fundos de investimento ou qualquer produto ou serviço de investimentos. Declarações contidas neste artigo relativas às perspectivas dos negócios, projeções de resultados operacionais e financeiros, bem como referências ao potencial de crescimento das companhias citadas, constituem meras previsões, baseadas nas expectativas do analista responsável em relação ao futuro. Essas expectativas são altamente dependentes de fatores incertos, como o comportamento do mercado, da situação econômica do Brasil, da indústria e dos mercados internacionais. Portanto, cada declaração aqui escrita está sujeita a mudanças, e não deve ser utilizada como insumo para qualquer estratégia de investimento pessoal ou institucional. A Versa Gestora de Recursos Ltda., seus sócios e colaboradores, por meio dos fundos de investimentos da casa, podem ou não estarem posicionados em títulos e valores mobiliários de emissores aqui mencionados, de forma que eventualmente influencie nas opiniões e análises aqui presentes.