Existem algumas razões para acreditarmos numa recuperação importante das ações da Iochpe ao longo de 2017. A empresa atravessou anos muito difíceis desde a mudança fundamental ocorrida em 2012, quando se consolidou como a maior fabricante de rodas do mundo. Em um movimento ousado e inteligente a empresa se aproveitou dos bons anos vividos no mercado brasileiro para diversificar geograficamente seu portfolio, fazendo 2 aquisições que se tornaram vitais para sua sobrevivência até hoje: Hayes Lemmerz e Inmagusa/Gallaz, um investimento de USD 870 MM a uma taxa de câmbio dólar-real de R$ 1,75 e que hoje representa 75% de suas receitas.
Após as aquisições transformacionais, a empresa passou por ajustes importantes: melhorou operacionalmente as plantas adquiridas lá fora, trazendo-as para patamares de rentabilidades adequados a indústria e equacionou o endividamento contraído para o financiamento dessas aquisições. Isso, por si só, teria sido um trabalho intenso e árduo dado o tamanho das empresas adquiridas, mas o desafio maior não foi este. O inicio da queda vertiginosa do mercado de veículos leves e pesados no Brasil, que começou também em 2012 e dura até hoje, atrapalhou significativamente a estabilização da empresa. Nesse tempo, foi feito uma série de rodadas de ajustes de capacidade nas plantas brasileiras, como demissões e renegociações com fornecedores, na tentativa de adequar a produção à demanda do mercado doméstico, que saiu do seu pico de 3,8MM de automóveis em 2012 para 2 MM em 2016, afetando negativamente o resultado da empresa.
Também não podemos desprezar as perdas da joint-venture da empresa com a fabricante de vagões ferroviários Amsted. A demanda errática do segmento traz uma complexidade enorme para manter a operação saudável e rentável. A solução encontrada pela Iochpe foi um acordo com a Greenbrier, maior fabricante mundial de vagões, no qual transfere aos poucos sua participação para a empresa americana, que pode atingir 80% do capital ao longo dos próximos anos.
Resumindo, a empresa fez movimentos difíceis, importantes e corretos, mas a conjuntura atravessada fez o nível de endividamento ficar muito alto por mais tempo do que se imaginava. Com isso, foi obrigada a rolar as dividas com taxas cada vez mais elevadas, função da deterioração do mercado interno brasileiro e do ciclo de forte elevação de taxas de juros, que perdurou até pouco tempo atrás. O fato de a empresa ser sediada no país, que sofreu aguda aversão a risco dos investidores estrangeiros, também dificultou a rolagem das dividas.
Algumas iniciativas promovidas pela Iochpe a partir do segundo semestre de 2016 nos fazem acreditar que a empresa superou os momentos mais difíceis. Em primeiro lugar, com a melhora do cenário global, a empresa conseguiu captar USD 300MM nos EUA com custo bastante inferior ao mesmo financiamento em Reais. Além de alongar o prazo médio de vencimento das dívidas, esta troca deve gerar uma economia entre R$40 e 50MM por ano. Com essa operação, a empresa equilibrou melhor sua estrutura de passivos com a origem de suas receitas, que vêm em grande parte de mercados internacionais. Do mesmo modo e com os mesmos objetivos, a empresa está em processo de emissão de divida na Europa de aproximadamente EUR 130MM.
Adicionalmente a estas emissões de custo menor, a empresa também realizou um aumento de capital de R$ 400MM, que somado à conversão de divida de debenturistas pode atingir até R$ 570MM. Esse aumento de capital deve reduzir significativamente a alavancagem da empresa que nos últimos 4 anos orbitou entre 3 a 3,5x a geração de caixa, para algo entre 2 e 2,5x ao longo de 2017. Isto, somado aos juros mais baixos das novas dívidas, reduzirá significativamente sua despesa financeira, resultando em lucros maiores nos próximos trimestres. A redução dos juros em curso no Brasil, que ainda representa parte importante do endividamento, ainda trará benefícios adicionais à empresa.
A recuperação do mercado de automóveis no Brasil, ainda incerta, pode potencializar a recuperação da empresa, aumentando a utilização do seu parque fabril, trazendo de volta a alavancagem operacional e consequentemente maiores margens e lucro. Outro ponto que pode ajudar na recuperação é a migração das rodas de aço para alumínio. Esse tipo de roda tem preços mais elevados, além de gerar margens melhores para a empresa. Esse movimento iniciado há alguns anos deve fazer com que a rentabilidade da empresa melhore, por conta da crescente penetração do alumínio nos mercados como Europa e EUA, bem como através de adição de capacidade no Brasil nas plantas de Santo Andre e Limeira e possivelmente na India nos próximos anos.
Assim, o equacionamento em curso da estrutura de capital, conjugada a uma recuperação mesmo que lenta do mercado brasileiro e a manutenção de um crescimento ainda que pequeno tanto na Europa como nos EUA, nos deixam otimistas com a recuperação da Iochpe ao longo de 2017. A empresa deve se beneficiar tanto da redução do custo de capital, quanto da maior alavancagem operacional. Pelas nossas contas, a empresa deve fechar 2016 com um lucro de R$ 30MM que deve crescer para R$ 140 MM em 2017 e R$ 235MM em 2018. Com isso, a empresa ainda negocia a um múltiplo de 8x lucro para 2018, o que consideramos baixo dado seu potencial, que será atingido quando a empresa voltar a operar em plena capacidade.
Disclaimer: As opiniões, análises e informações contidas nesse artigo não constituem recomendação de investimento, nem tampouco material de oferta para subscrição, compra ou venda de títulos ou valores mobiliários, instrumentos financeiros, cotas em fundos de investimento ou qualquer produto ou serviço de investimentos. Declarações contidas neste artigo relativas às perspectivas dos negócios, projeções de resultados operacionais e financeiros, bem como referências ao potencial de crescimento das companhias citadas, constituem meras previsões, baseadas nas expectativas do analista responsável em relação ao futuro. Essas expectativas são altamente dependentes de fatores incertos, como o comportamento do mercado, da situação econômica do Brasil, da indústria e dos mercados internacionais. Portanto, cada declaração aqui escrita está sujeita a mudanças, e não deve ser utilizada como insumo para qualquer estratégia de investimento pessoal ou institucional. A Versa Gestora de Recursos Ltda., seus sócios e colaboradores, por meio dos fundos de investimentos da casa, podem ou não estarem posicionados em títulos e valores mobiliários de emissores aqui mencionados, de forma que eventualmente influencie nas opiniões e análises aqui presentes.
