Lauro Jardim divulgou na sua coluna no O Globo que a asiática Paper Excellence (PE) contratou o BTG Pactual para assessorá-la na compra da Fibria. Apesar da PE dificilmente ter capacidade financeira para fazer esta aquisição, a notícia aponta na direção de uma longa promessa das produtoras brasileiras – a consolidação. Como escrevemos no artigo Fibria Celulose: Crescendo na Hora Certa, um dos desafios do setor é sua pulverização, com mais de 30 grandes produtores de celulose no mundo. A fusão das empresas traria sinergias de despesas e custos, resultando em melhores retornos no longo prazo e mais geração de valor para o acionista. O Versa tem ~20% do patrimônio investido em Fibria.

Ganhos de Sinergia

De acordo com o Citibank, uma fusão entre a Fibria e a Eldorado (principal ativo de celulose dentro da PE) geraria um valor presente líquido em sinergias de R$2,8bi, 10% do valor de mercado da Fibria. Sinergias acontecem quando as empresas eliminam funções redundantes da operação e ganham poder de barganha na compra de insumos. As sinergias fariam da empresa combinada a maior e mais eficiente produtora de celulose do mundo.

Ganhos por Mais Concentração de Mercado

A PE e Fibria juntas acumularariam mais de 25% de participação do mercado global de celulose de fibra curta, com potencial relativamente fácil de conseguir mais 6% se tocarem o projeto de expansão disponível na Eldorado no Mato Grosso do Sul. Se o mercado global continuar a se consolidar o setor deve se tornar mais disciplinado, aumentando os preços da celulose. Para uma empresa como a Fibria, 10% a mais de preço representa 25% a mais de EBITDA e 40% maior valor por ação.

Ganhos da Verticalização

A PE é afiliada à Asia Pulp and Paper (APP), umas das maiores papeleiras na Ásia. É uma consumidora relevante de celulose no mundo, portanto comprar ativos de celulose garante ao controlador maior verticalização, ou seja, maior controle sobre o fornecimento e preço do seu insumo mais importante.

Mas Não Seria uma Compra Fácil

A família Widjaja é controladora da APP e da PE. Por não ser listada, é difícil avaliar sua situação financeira e capacidade de arcar com a compra da Fibria, cujo bloco de controle é formado pelo Votorantim e pelo BNDESpar com 60% da empresa em partes iguais. Ao preço atual, as participações valem R$ 8,5 bi cada. A PE pagou R$ 15 bi na Eldorado ao valuation de 10.5x Ev/Ebitda, prêmio de 65% para Fibria. Para assumir o controle da empresa a PE teria que pagar prêmio para os controladores e estender a oferta aos minoritários, pois a Fibria é do Novo Mercado. Com isso a cifra facilmente superaria R$ 35bi. Ainda, Fibria tem um agressivo poison-pill, inviabilizando a compra do controle a mercado. Por isso, achamos que uma fusão entre as duas empresas seria a forma mais fácil de juntar as duas operações. Nesse caso o valor gerado ao acionista da Fibria fica difícil de prever pois depende da razão de troca entre as ações das empresa.

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