Risco vs Volatilidade

No último Quizenal comentamos que limitamos a exposição bruta do fundo a 300% do patrimônio e reduzimos o limite das posições compradas para 30% e das vendidas à descoberto para 15%. O principal objetivo é controlar a volatilidade do fundo, que mostrou-se excessiva nos últimos meses.

Volatilidade e risco são conceitos que se misturam para indicar quanto um fundo, ação ou título podem perder em um horizonte de tempo. Volatilidade é uma medida estatística da oscilação, e risco é o potencial de perdas. Utiliza-se a volatilidade como premissa do comportamento do ativo para calcular o potencial de perdas, mesmo a medida não tendo relação com o risco de perdas permanentes do investimento. Um título público pré-fixado por exemplo, como as LTNs ou as NTN-B, oscilam diariamente (volatilidade), mas o risco de perdas permanentes é faltar recursos para o governo honrá-las. Assim, é baixo risco de perder o principal e o rendimento, de forma que as perdas com estes investimentos são temporárias*.

Ações são investimentos arriscados na sua essência. Má gestão é o principal risco, mas as empresas também sofrem com fatores externos como a situação geral da economia e a taxa de câmbio. A maioria é vulnerável a inovações tecnológicas e a destruição criativa, e vivem em ambiente competitivo. Enquanto o juro até o vencimento de uma LTN é conhecido no dia da compra, o retorno de uma ação é incerto pelos riscos que a empresa corre. Por isso, quanto menor o risco percebido pelos investidores, mais cara a ação de uma empresa em relação a outras. A precificação dos papéis embute os riscos inerentes ao negócio.

O risco de perda permanente nas ações, portanto, também não é resultado das oscilações diárias do papel, mas da tese de investimento não se concretizar. Empresas são organismos vivos em constante mutação. As teses de investimento demoram à maturar e o comportamento das ações está ligado ao desempenho operacional de curto prazo. Uma carteira de investimentos é a junção de teses de investimento diferentes. Alguns elementos afetam a todos, como o estado geral da economia. Outros, como a alta do Dólar, afetam as empresas de diferentes maneiras. Enquanto as exportadoras se beneficiam pela maior receita em Reais, as endividadas em Dólar têm maior despesa financeira. Apesar das teses de investimento serem de longo-prazo, as varíaveis de curto-prazo afetam os preços das ações e causam volatilidade à carteira. No long & short pega-se dinheiro emprestado por um juros fixo somado à variação de ações (vendidas à descoberto) para comprar outras ações. Assim, a volatilidade da carteira depende tanto da volatilidade dos papéis como do comportamento de uns relação aos outros. Quando sobem e caem juntos a volatilidade da carteira é menor e quando se movem em direções opostas, maior. Assim, apesar de grande parte das perdas terem caráter temporário, temos que cuidar da volatilidade do fundo para evitar que sejamos obrigados a sair dos investimentos por excessiva alavancagem ou para cobrir chamadas de margens.

Fundos de investimento como o Versa são uma combinação de ações que criam um ativo financeiro com características de ação. No caso do Versa, a volatilidade é comparável à uma ação volátil, porém o fundo tem 3 vezes o patrimônio investido (300% de exposição bruta: ~190% comprado e 110% vendido à descoberto). A volatilidade do Versa tem 3 fontes principais: 1- a exposição bruta: quanto maior o long & short, maior a volatilidade do fundo, pois a adição de posições aumenta a volatilidade. 2- concentração: quanto maior a concentração em menos ações (geralmente) maior a volatilidade da carteira. 3- as opções: usando o limite máximo, as opções podem dobrar a volatilidade do fundo.

Após as perdas de julho e agosto estabelecemos um limite de exposição bruta e reduzimos os tamanhos máximos das posições (diminuimos a concentração) visando reduzir a volatilidade do long & short, responsável pelas perdas do fundo. O Versa é desenhado para o long & short ter volatilidade ao redor de 30% ao ano como os relatórios do Risco têm mostrado, mas a volatilidade realizada tem sido maior em função das eleições. Em face ao aumento da volatilidade implícita das opções e do mercado, reduzimos a exposição em opções. Apesar das reduções, a volatilidade do fundo continua alta. Esperamos momentos de menor volatilidade do mercado para voltar a usar as opções para alavancar o Versa.

*Não comparamos o investimento pré-fixado com a inflação ou com a taxa Selic (taxa de juros livre de risco). Fazendo-se estas comparações investimentos pré-fixados têm o risco de renderem menos que a taxa de juros livre de risco ou até mesmo que a inflação.

Resultado

O Versa subiu +3% na segunda quinzena enquanto o Ibovespa subiu +5%. Em setembro a carteira comprada (long) caiu -6,8% enquanto a vendida a descoberto (short) subiu +3,5%. Este descasamento é o cenário de maiores perdas e volatilidade para um long & short.

A Br Properties sofreu fortes perdas após a Petrobrás anunciar que devolverá o remanescente de um edifício que aluga da empresa. A tese de investimento é calcada na ocupação da lajes vazias e aumento nos preços dos aluguéis concomitantes à recuperação da economia e do setor de óleo e gás, que ainda não aconteceram. A queda da ação reflete a perda da receita da Petrobrás, mas não invalida a tese de investimento. As ações da Iochpe foram impactadas pela crise na Turquia e o temor da implementação de controle de capitais. O destaque positivo do mês foi Hering, que reverteu as perdas da primeira quinzena e terminou em alta com a expectativa de recuperação das vendas após a troca de management e as ações tomadas pela nova gestão.

maiores perdas em setembro

maiores ganhos em setembro